Há espaço enorme para juro real cair, diz Parnes

Veículo: Valor Econômico
Seção: Brasil

O Brasil atravessou o pior momento da crise econômica e está avançando em questões importantes, com aprovação da Proposta de Emenda Constitucional (PEC) que estabelece um teto para o crescimento do gasto e a discussão da reforma da Previdência. "Estamos avançando na pinguelinha", avalia Beny Parnes, sócio e economista­chefe da gestora de recursos carioca SPX Capital e diretor de Assuntos Internacionais do Banco Central entre 2002 e 2003, quando Ilan Goldfajn, atual presidente do BC, ocupava a diretoria de Política Econômica. Apesar dos muitos riscos ­ de que as reformas não sejam aprovadas, ou de que passe uma versão ruim do projeto; do resultado da eleição de 2018 ­ Parnes enxerga um ímpeto reformista no Congresso, um "Zeitgeist" que pode resultar em um Brasil bastante diferente no futuro, com possibilidade de redução importante da taxa de juros de equilíbrio da economia. Parnes afirma que isso não quer dizer que o atual governo seja perfeito. "Perfeição, só do lado de lá do caixão".

Na questão fiscal, "dramática", Parnes avalia que o elefante ­ o crescimento real do gasto público de mais de 4,5% na última década ­ saiu da sala, mas não descarta a adoção de outras medidas alternativas, como revisão das desonerações, para cumprimento da meta de superávit primário. O que preocupa no momento, diz ele, é um "campo gravitacional" que parece puxar a economia para baixo, impedindo alguma recuperação. Incerteza, comportamento mais arredio do consumidor, endividamento das empresas e a crise nos Estados ajudam a explicar porque o país ainda não deu sinais de retomada, como era de se esperar, diz.

Mesmo que a economia volte a mostrar comportamento "normal", com redução do hiato do produto ­ a diferença entre o crescimento potencial e o efetivo ­, a recuperação será muito gradual, avalia. Parnes projeta crescimento em torno de 0,3% em 2017, caso a taxa de juros caia para 9%, o que é "crucial", sendo que há espaço para que a taxa caia além disso, em sua opinião. Neste cenário, a inflação recua para 3,85%, já que o crescimento continua muito distante do potencial, que parece ter caminhado para o terreno negativo nos últimos anos, diz Parnes, que também é representante dos minoritários no Conselho de Administração do Banco do Brasil.

A seguir, os principais trechos da entrevista: 

Valor: Vimos um esboço de retomada no meio do ano passado, que não aconteceu. Agora temos de novo alguns sinais positivos. O país sai da recessão no primeiro semestre? Beny Parnes: A coisa mais difícil de prever é o nível de atividade. Eu não tento fazer previsão trimestre a trimestre, o que importa mesmo é o final do ano. Se a situação se normalizar, teremos um crescimento perto de 0,3%. Isso supondo que a taxa de juros termine o ano em 9%, o que é crucial. E aí a inflação cai para 3,85%, bastante baixa. Temos algum crescimento no primeiro semestre, supondo que a economia se comporte de maneira normal. Mas há espaço para o juro cair abaixo disso. 

Valor: O que isso quer dizer? Parnes: Que a queda da taxa de juros seja capaz de fechar o hiato do produto. Nas nossas contas, o hiato do produto, que no fundo quer medir o quanto a economia tem de fatores ociosos, principalmente capital e trabalho, está muito grande, um pouco maior do que 5%. O que tem acontecido, entretanto, não é isso. Temos verificado alguma anormalidade, o hiato não está fechando, o desemprego vai atingir nível de 13% em meados do ano. É como se houvesse um campo gravitacional puxando a economia para baixo. 

Valor: Quais são as causas disso? Parnes: Só podemos ter hipóteses. Temos onda de incerteza enorme. Há um comportamento arredio por parte do consumidor. O país sofreu um corte na renda per capita de cerca de 10% em três anos. A recessão foi muito forte no primeiro ano do segundo mandato de Dilma Rousseff, a queda do PIB no ano passado ainda foi acima do esperado e o crescimento neste ano será baixo. Toda sociedade que se depara com um choque desses, de certa forma inesperado, joga na defesa. O consumidor está e permanecerá mais arredio. Outro fator que pode explicar é contração muito forte dos gastos dos Estados e municípios, cujos exemplos temos visto na imprensa. Analisando a situação Estado a Estado, calculamos uma queda real do gasto de algo como 6% a 6,5%. Supondo que os municípios tenham sofrido choque semelhante, e que esses entes representam 15% do PIB, isso daria uma contração de demanda no PIB em torno de 1%, o que é muito forte. 

Valor: E foi um choque mais concentrado em 2016... Parnes: Sim. Outra coisa que está acontecendo é que empresas estão muito endividadas. E apesar de as empresas terem se preparado de alguma forma para recessão em 2015 ­ todo mundo sabia que haveria ajuste em 2015, que a campanha foi de propaganda enganosa, que o ritmo de gastos era insustentável ­ ninguém se preparou para o tamanho da recessão. E ninguém esperava que em 2016 a queda de renda ainda fosse tão abrupta. E tivemos o impeachment, um ano em que todo mundo ficou roendo unha. Será que a Dilma vai ficar? Se ela ficasse seria um desastre. Não estou discutindo o mérito do impeachment, estou aqui para discutir consequências econômicas, e o que tivemos foi um aumento brutal da incerteza, paralisia total do investimento e do seu primo, que é consumo de bens duráveis. Então estamos sofrendo ainda essas consequências. 

Valor: A queda do juro não contribui para a "volta à normalidade"? Parnes: Pode ser. Conversei com empresários e o corte de 0,75 ponto [em janeiro], com perspectiva de sequência de cortes, deu uma animada, porque ajuda no endividamento das empresas. Mas em que pese o corte de juros nominais, o juro real vai permanecer muito elevado, porque as expectativas de inflação estão caindo rapidamente. O grau de endividamento das empresas deve ter dado uma melhorada, mas o fluxo de caixa não, não adianta a gente se enganar. A recuperação vai ser lenta. O estrago que foi feito nos últimos anos na política econômica não deve ser subestimado, os números são estarrecedores. O endividamento agregado, considerando estoque de crédito, títulos emitidos pelo setor privado e dívida bruta do governo, menos as reservas, subiu de algo como 94% do PIB em 2005 para 136% em 2016. Estamos em situação fiscal dramática, a herança é muito pesada.

Valor: E se os choques não se dissiparem? Parnes: Se esses choques não se dissiparem, só se dissiparem pela metade, aí o hiato não fecha. A gente está com hiato de 5%, considerando que o PIB potencial andou para o lado negativo. Se o hiato só for reduzido à metade, os números são muito ruins. Recessão neste ano e crescimento muito baixo em 2018, inflação de 3,6% em 2017 e de 3% em 2018. Mas acho que esse cenário não aconteceria, porque é algo que você vê e reage, o Banco Central seria mais agressivo. Claramente, o Banco Central já mudou sua postura. 

Valor: No sentido de que está olhando mais para atividade? Parnes: O Banco Central olha três coisas: desvios da inflação em relação à meta, desvio do PIB em relação ao PIB potencial e estabilidade financeira. Claramente, começou a dar mais peso à atividade, o que seria normal porque a economia não estava se recuperando. 

Valor: O que pode ajudar na normalização? Parnes: Temos duas forças bastante positivas, que não devem ser menosprezadas. A situação das contas externas do Brasil é bastante tranquila. A dificuldade externa do Banco Central não é de crise de balanço de pagamentos. Vamos ter déficit em conta corrente de 1,1% do PIB neste ano e, mesmo com economia se recuperando no ano que vem, déficit de 1,9%. Para uma economia que cresce 3%. 

Valor: Qual a segunda força? Parnes: Há um espaço substancial para queda dos juros, substancial. Tudo indica que há espaço enorme para o juro real da economia brasileira cair. O elefante que estava na sala está saindo, que é o crescimento de 4,5% real do gasto público todos os anos, porque a gente sabe que aprovaram a PEC 55. Bem ou mal, isso tira pressão enorme do juro real. Comportamento do consumidor vai ser mais prudente e expansão desmesurada do crédito ficou para trás. São fatores estruturais. Conjunturalmente, existe espaço enorme para queda de juros no curto prazo, dada a enorme ociosidade na economia, com ou sem cenário alternativo.

Valor: No seu cenário, o juro real terminaria o ano perto de 5%, perto do que o mercado estima como neutro. Tem espaço para cair além isso, então? Parnes: Sim. A gente está avançando em discussão de reforma da Previdência e trabalhista. Aprovar isso seria uma mudança enorme no país. Estamos avançando em discussão de reforma da indústria de petróleo, em medidas que flexibilizam economia. Não estou falando que não há riscos. Tem o risco de não aprovar reforma, de aprovar reforma ruim, tem o risco das eleições de 2018. Mas o governo tem obtido vitórias significativas no Congresso e não dá para dizer que foi por acaso. É óbvio que agora vai enfrentar a maior batalha, com risco da Lava­Jato afetar lideranças políticas. Mas a gente tem um "Zeitgeist" agora, um ímpeto reformista no Congresso, que a gente não tinha. O fato é que se chegasse há seis meses e me falasse que teríamos aprovado PEC 55 e estaríamos discutindo reforma da Previdência, diria que você estaria fora de si. Perto das expectativas, as coisas estão indo muito bem. Me parece que essa experiência populista, e estou falando isso de dedos cruzados, deu muito errado. Agora, qual a narrativa que será contada após a Lava Jato, quais propostas virão, qual a narrativa pós­limpeza, não tenho a menor ideia.

Valor: Até agora, qual é a avaliação? Parnes: Até agora, está funcionando e a narrativa que está surgindo é assim: vamos manter as investigações, vamos punir os crimes mais evidentes, e manter o Congresso funcionando e implementar reformas necessárias para trazer o crescimento. Essa é a narrativa que está funcionando. A esquerda foi muito abalada, facilitando a criação dessa narrativa, e o país está seguindo. Está perfeito? Não. Mas perfeição é algo que só existe do lado de lá do caixão. O país está em situação melhor do que estava no ano passado. Os desafios são enormes, temos riscos, mas estamos avançando na pinguelinha. 

Valor: Nesse cenário, em que grau a situação fiscal dos Estados o preocupa? A situação é trágica onde não foi feito o ajuste, como o Rio, mas também está complicada em Estados que fizeram ajuste, como o Espírito Santo. Parnes: Acho que o problema dos Estados foi queda de receita e má administração, um problema do Brasil como um todo. Durante anos, os Estados foram geradores contumazes de superávit primário sob a égide de Lei de Responsabilidade Fiscal. Só que o governo federal tem que dar exemplo, e começou a dar mau exemplo: permitiu que Estados se endividassem para fazer gasto corrente. Em segundo lugar, o Brasil inteiro confundiu o que é temporário com permanente. Tivemos boom das commodities, euforia do pré­sal, e gastamos por conta. Aproveitamos o pré­ sal para construir um monte de bobagens. Todo mundo fez essa besteira. O Rio é um caso clássico: transformou toda a produção de petróleo a preços correntes em gasto permanente. O problema do Rio é aumento de salário, de pessoal. Foi má administração, corroborada pelo governo federal, que deixou e estimulou que isso acontecesse. 

Valor: E o caso do Espírito Santo? Parnes: Sou suspeito. Sou um grande admirador do governador Paulo Hartung, o filho dele trabalha comigo. O Espírito Santo é o pequeno gigante, lá foi feito um trabalho maravilhoso. Essa greve [dos policiais militares] para mim é estranhíssima. Em momento em que o governador enfrenta problema de saúde grave, é operado, estoura uma greve que não faz o menor sentido, com reivindicação absurda de aumento de salário. O governador está com postura corretíssima de negociação. Não adianta sair dando aumento e depois ter que parcelar salários. Não é drama fiscal nenhum. É um Estado ajustado, que tomou a pancada da Samarco e está lá. Ligar a greve ao ajuste fiscal é o que nós, economistas, chamaríamos de uma correlação espúria, não tem a ver uma coisa com a outra. Para mim, é movimento político e oportunista. 

Valor: E com o Rio? O sr. está preocupado? Parnes: O Estado quebrou. Quebrou porque o preço do petróleo caiu? Por causa da Olimpíada? Não, porque foi mal administrado. Aumentou gasto corrente. Sem falar na corrupção. Agora, pode tirar a corrupção, que estava quebrado do mesmo jeito. É caso clássico de desperdício de recursos públicos e confusão de receitas temporárias com permanentes. O que terá de ser feito é aproveitar a iniciativa do ministro [da Fazenda, Henrique] Meirelles e discutir o regime de recuperação judicial para os Estados, apertar LRF. Precisamos encarar a realidade.

Valor: Já o governo federal conseguiu comprar mais tempo, prometeu um ajuste muito mais gradual. Em 2017, o ajuste de curto prazo vai ter que ser mais intenso para cumprir a meta? Parnes: O governo não está conseguindo fechar as contas, todos nós somos a favor de um ajuste fiscal mais rápido, rigoroso. Mas como resolver isso? O país está no meio de uma recessão e o ajuste fiscal sempre tem implicações políticas, e esse é um governo provisório. Não é tão simples assim. Ano passado, tivemos questão do reajuste dos funcionários públicos, e ali havia duas concessões a fazer. Já havia sido acordado pelo governo anterior, então era acordo feito entre o Estado brasileiro e os funcionários públicos. E em segundo lugar, você não ia querer a Esplanada dos Ministérios ocupada por funcionários públicos em greve, falando pragmaticamente, no meio do processo de impeachment. Então acho que o preço foi baixo. O mercado aceitou. Neste ano, está mais difícil cumprir a meta, mas o que vai determinar mesmo é a reforma da Previdência. Se estiver aprovada e bem encaminhada, acho que tudo isso vai ser tornar mais fácil.

Valor: Se não passar, tem alta de impostos? Parnes: Se não passar, vai ter alta de imposto, não tenho dúvida. Mas mesmo assim talvez seja necessário algum corte de gastos. Temos que rediscutir, de qualquer modo, as desonerações, que são uma péssima ideia econômica. A desoneração da folha de pagamentos, feita com mercado de trabalho sobreaquecido, merece um prêmio de ideia ruim. Talvez tenhamos que acabar com algumas vantagens fiscais, aumentar alguns impostos e prosseguir no corte de gastos. Esse é o caminho. Se não houver reforma da Previdência, isso será premente. Mesmo que ela seja aprovada, calculamos que o Brasil só começa a gerar superávit primário em 2020. A dívida bruta só se estabiliza em 2022 e atinge 86% do PIB. Tudo bem que o país pode começar a crescer mais, juro real pode cair mais rápido, mas é uma situação fiscal muito dura e perigosa. Mas a prioridade número um, dois e três é aprovar reforma da Previdência.

Valor: Como o sr. vê o mundo com a eleição de Donald Trump? Parnes: Pode ser visto como um choque de incerteza. Todo primeiro ano de governo, principalmente nos Estados Unidos, é meio caótico. E ele é uma pessoa complicada, é inexperiente, volátil. Nunca obedeceu, sempre mandou, não está acostumado a discutir, a trabalhar em equipe, toma todas as decisões sozinho. Mas aparentemente, na parte de política externa, que é a mais importante, ele está baixando a bola. Avisou que vai apoiar a política da China única, começou a voltar a princípios de ordenamento da política americana. Mas eu prefiro olhar de outra forma. O mundo que a gente assistiu, que começou com a abertura da China e colapso da União Soviética, essa "pax" americana que foi a globalização, com efeito positivo da absorção de trabalhadores da China, da Índia e da União Soviética, isso começou a ruir. 

Valor: Como assim? Parnes: Não é só o Trump: é o Brexit, é o fenômeno na imigração na Europa trazendo onda nacionalista­populista. É nesse contexto que precisamos analisar. O crescimento da renda, da produtividade de 1986 até 2008 mascarou muitas coisas. Nos países desenvolvidos, mascarou uma piora na distribuição de renda significativa. E agora, com esgotamento desse processo de crescimento, os problemas apareceram em vários países ao mesmo tempo. Esse mundo mais integrado, que podemos chamar de mundo de Davos, começou a dar problemas. A gente deve viver um quadro mais complexo a partir de agora. Aquele mundo que estávamos vendo antes da eleição americanas, com Fed [o Banco Central americano] com juros baixos, baixa volatilidade, política democrata nos Estados Unidos, não vai ser mais assim. Vai ser um mundo mais difícil de entender, e mais difícil para gente. 

Valor: Mas o mercado está otimista... Parnes: Tenho a sensação que os republicanos, que controlam as duas Casas, vão de certa forma anular a volatilidade inerente à pessoa do Trump. O mundo está crescendo, o Brasil vai se aproveitar disso, não estamos isolados do mundo, em breve isso chega aqui. Então é um refresco e os mercados não estão muito preocupados. Os mercados ficaram muito eufóricos, mas já viram que situação não é tão fácil. Mas não acho que vai ser uma catástrofe. Falo isso torcendo um pouco, mas creio que vai ser certa convergência à média. E, com mundo crescendo, as coisas ficam mais tranquilas no curto prazo. No médio prazo, vejo um mundo bem mais difícil do que o que vivemos nos últimos anos.