Projeções para PIB e inflação mostram mercado 'desafinado'

Veículo: Valor Econômico
Seção: Impresso
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Projeções para PIB e inflação mostram mercado 'desafinado'

Projeções de crescimento econômico são achatadas, enquanto estimativas para a inflação não param de subir. Esse quadro sugere um mercado desafinado e plantado em contradição. Mas, na prática, o antagonismo das estatísticas mostra que está em curso forte uma revisão de cenário, decorrente da piora da relação entre crescimento e inflação. Essa piora é global. Aplica-se a economias emergentes e desenvolvidas, mas o Brasil tem peculiaridades. Em menos de três meses, o mercado financeiro tornou-se mais radical - ganhou mais pessimistas e mais otimistas.

 

Para alguns, a perspectiva de expansão do Produto Interno Bruto (PIB) será de 3% neste ano. Para outros, de 6,15%. No fim de dezembro, os extremos eram 3,40% e 5,20%. Tal disparidade de projeções não ocorre, porém, com a inflação que segue outra batida. A projeção para o Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) em 2011 oscila num intervalo mais estreito, da mínima de 5,13% à máxima de 6,91%. As projeções medianas de PIB e inflação oficial para este ano são de, respectivamente, 4,03% e 5,88%, mostra a pesquisa Focus, divulgada semanalmente pelo Banco Central.

Para Octávio de Barros, diretor do departamento de pesquisas e estudos econômicos do Bradesco, se há descompasso entre a revisão para baixo do PIB e as expectativas de inflação de 2011, ele está ligado aos choques de oferta vigentes. O economista explica que não faria sentido assistir à atividade se desacelerando e a inflação subindo, não fosse por esses choques. "Em outras palavras, o balanço de riscos para a inflação, por definição, melhora com a desaceleração da atividade", avalia.

O diretor do Bradesco acrescenta que a convergência das expectativas de inflação para um nível menor e mais compatível com o arrefecimento do PIB não aconteceu ainda, porque as expectativas são governadas pela inflação corrente.

"Isso está para lá de comprovado. E a inflação de produtos de alimentos in natura, etanol e vestuário (algodão pressionado) afeta o índice cheio e as expectativas neste momento. Curioso é o que vamos assistir em meados do ano, quando a inflação acumulada em 12 meses vai estar carregada [pela saída do cálculo de três meses de inflação zero], enquanto a inflação corrente estará rodando moderadamente. Para julho, por exemplo, estamos projetando IPCA de 0,28%. Ou seja, muito possivelmente vai prevalecer sobre as expectativas o efeito da inflação corrente, e não a inflação passada", afirma Barros.

 

 

Na avaliação do economista do Bradesco, parte da deterioração das expectativas de inflação para o ano corrente é reflexo desse choque primário de commodities, que o BC também deve analisar com alguma cautela ao levar em conta o efeito das expectativas sobre a inflação projetada em seu modelo.

"Imaginemos uma situação em que a inflação está no centro da meta no início de um ano, e que, por conta exclusivamente de um choque externo, a inflação e as expectativas apontem para um valor acima da meta. Nesse caso, não faz sentido supor que haja dois vetores puxando a inflação para cima: um vindo do choque externo, que provoca aumento na inflação corrente, e outro vindo de uma deterioração 'exógena' nas expectativas", diz.

Na visão de Barros, as expectativas se deterioraram fundamentalmente por conta do choque e não por um outro fator. "Logo, dizer que a deterioração das expectativas seria um fator adicional de risco para a inflação é equivocado, equivale a contar duas vezes o mesmo choque. Assim, em nossa visão, a piora das expectativas para 2011 sofre substancialmente desse efeito de 'dupla contagem', por conta da forte correlação entre as expectativas e a inflação corrente, influenciada pelo choque de commodities. Além dessa forte correlação com a inflação corrente, o poder preditivo das expectativas em momentos de choques externos parece ainda mais reduzido."

Caio Megale, economista do Itaú Unibanco, pondera que a dispersão relativamente elevada das expectativas de crescimento se deve a duas questões. "A primeira, é o fato de estarmos em momento de virada de ciclo econômico, de um período de aceleração elevada para desaceleração. Em momentos como esse, as projeções são mesmo normalmente mais díspares (é quando aparece a tradicional discussão "hard landing" ou "soft landing"). O quadro fica particularmente incerto com os choques recentes (petróleo, Japão).

Já a segunda questão é particular desse ciclo: por um lado, o BC vem se utilizando das medidas macroprudenciais, cujos efeitos são menos estudados e menos frequentes na história, e portanto, de difícil previsão. Por outro, o governo promete um ajuste fiscal arrojado, sendo que a presidente Dilma Rousseff e o ministro da Fazenda, Guido Mantega, têm um histórico de defender expansões fiscais. Portanto, é maior a dúvida entre analistas se esse ajuste será mesmo implementado."

Quanto à projeção para o IPCA de 2011, acrescenta Megale, ela é menos dispersa, porque uma parte do ano já é conhecida (ao contrário do PIB, que sai com defasagem muito maior). Além disso, a desaceleração tende a afetar a economia com defasagem, portanto o PIB deste ano afeta mais o IPCA de 2012. Mas considerando o elevado uso dos fatores de produção - emprego e capacidade -, um PIB de 3% não parece tão inconsistente com um IPCA de cerca de 5%, avalia o economista do Itaú Unibanco.

Tatiana Pinheiro, economista do Santander, não vê contradição entre as projeções de PIB e inflação para este ano. "As projeções estão conversando entre si. O mercado vem projetando inflação resistente e atividade econômica se desacelerando, mas não tanto. Em 2011, a expansão será muito próxima do PIB potencial, que para o Santander varia de 1% a 1,1% a cada trimestre. Se a economia avançar no potencial, ou pouco abaixo (4% ou 3,7% no ano), não há razão para a inflação se desacelerar. Isso só ocorreria com um tombo do PIB abaixo do potencial", explica Tatiana, que destaca, sobre a resistência inflacionária, o fato de o Brasil ter uma carga de indexação de contratos nada trivial.

A economista do Santander acrescenta que o resultado do PIB do quarto trimestre de 2010, divulgado no início de março, desencadeou o processo de reavaliação das projeções pelo mercado ao confirmar a aceleração frente ao trimestre anterior. A economia brasileira cresceu 7,5% em 2010, sendo 2% no primeiro trimestre, 1% no segundo, 0,4% no terceiro e 0,7% no quarto trimestre. "Apesar dessa aceleração final, dadas as medidas de política monetária e fiscal é unânime a perspectiva de que a desaceleração já está encomendada", diz Tatiana.

Jankiel Santos, economista-chefe do Banco Espírito Santo (BES), alerta que, além da trajetória declinante da mediana, houve aumento da amplitude entre as projeções mínima e máxima para o crescimento do PIB, o que implicou maior desvio-padrão dessas estimativas. Por conta disso, ele reconhece que a grande dispersão nas projeções para o PIB deste ano mostra inconsistência de cenário, o que revela alguma descoordenação de expectativas. Além disso, explica, se a perspectiva é de PIB mais baixo, de alguma forma essa premissa deveria ser incorporada ao cenário de inflação.

"Não é isso o que estamos vendo. O risco dessa inconsistência é a interpretação equivocada da execução das políticas monetária e fiscal. Embora haja perspectiva de impacto negativo sobre o crescimento, advinda das turbulências externas, o Banco Central pode estar sendo visto como leniente com a inflação e o governo mais gastador do que o previsto, por suas ações", afirma Barros.

Monica Baumgarten de Bolle, sócia-diretora da Galanto Consultoria e diretora da Casa das Garças, lembra que a dispersão de projeções é rotineira, porque as fontes da pesquisa do boletim Focus são heterogêneas. Ela pondera que o processo de revisão de cenários está em curso, porque eles eram um tanto otimistas para crescimento e também para inflação.

"O trade-off entre inflação e crescimento piorou, mas isso não é privilégio do Brasil, e sim de vários países, que estão convivendo com crescimento para baixo e inflação para cima. O trade-off já estava piorando antes dos últimos eventos [conflitos no Oriente Médio e catástrofe no Japão], por conta de preços de commodities em alta, expansão de gasto público e também de crédito público, a ponto de o Banco Central Europeu (BCE) mudar seu discurso, acenando com aumento de juro. Os últimos eventos só agravam o cenário global com impacto em energia e, portanto, maior pressão inflacionária."